Iedereen weet dat Benjamin Graham de vader van de financiële analyse en van value investing was. En wellicht weet ook iedereen dat Warren Buffett zijn bekendste volger is.

Desondanks verschillen Graham en Buffett op verschillende vlakken aanzienlijk van elkaar.

De overeenkomsten

Op twee vlakken heeft Buffett Graham altijd gevolgd, van in het begin tot op vandaag.

Ten eerste op het vlak van de Margin of Safety, of de veiligheidsmarge.

Eens men een schatting heeft gemaakt van de werkelijke, faire waarde van een onderneming, gaat men pas kopen wanneer de aandelenkoers tegen een discount op die waarde noteert. Dit is een elementair onderdeel van value investing, uitgedokterd door Graham, waaraan Buffett niets heeft gewijzigd.

Ten tweede op het vlak van de manier waarop je de aandelenmarkten benadert.

Terwijl zowel vroeger als nu de meeste beleggers focussen op de beurskoers en dit op korte termijn als enige maatstaf voor hun succes aanzien, raadde Graham zijn lezers en studenten aan om dit op een heel andere manier te benaderen.

Voor Graham is de beurs helemaal geen gids, maar leveren de schommelende beurskoersen beleggers eerder een dienst. Onterecht lage koersen bieden koopkansen, onterecht hoge beurskoersen bieden verkoopkansen. Elke dag opnieuw geeft de markt beleggers de mogelijkheid om van de koersen gebruik te maken, door te kopen of te verkopen, maar in de meeste gevallen mag men de markt gewoon negeren.

Ook dit principe staat centraal binnen value investing en Buffett heeft het volledig overgenomen. Elke uitspraak hieromtrent van Buffett ligt eigenlijk in het verlengde van wat Graham er voorheen over uitte.

Hierop aansluitend zag Graham zijn beleggingen niet als vodjes papier of tickercodes, zelfs niet als aandelen, maar als participaties in ondernemingen. Ook hier is Buffett volledig in meegegaan. Voor hem bepaalt het succes van de onderneming op lange termijn, het rendement van zijn aandelen. Als de onderneming het goed doet, dan zal de prijs van de aandelen vroeg of laat volgen.

De verschillen

Wellicht zijn de verschillen interessanter. Die zijn er wel degelijk, en prominent.

Het grootste verschil zien we in het feit dat Buffett, onder invloed van Philip Fisher en van Buffetts zakenpartner Charlie Munger, veel meer aandacht is gaan schenken aan de kwaliteiten van een bedrijf. Die waren voor Graham minder van belang; het kwam er voor hem op aan om goedkope aandelen te kopen en het gebeurde vaak dat die niet van goede kwaliteit waren.

De benaderingswijze van Graham hield weinig rekening met de kwaliteiten van bedrijven, zoals goede groeivooruitzichten, hoge marges en rendementen op eigen vermogen, een uitstekend management, e.d.m. Kwaliteit heeft zijn prijs en die was voor Graham meestal te hoog, hij focuste meer op de kwantiteit.

Buffett is daarvan afgestapt en vrij vroeg in zijn carrière bereid geweest om wat meer te betalen voor kwaliteitsbedrijven. Uiteindelijk is de kwaliteit van de gekochte bedrijven de drijfveer geweest voor steeds hogere beurskoersen, waardoor Buffett ze vele jaren in portefeuille hield. Graham nam vaker winst wanneer de faire waarde werd bereikt.

Dat is een tweede verschil: Graham ging mathematischer te werk en aandelen die hun faire waarde bereikten, werden dus verkocht, waardoor hij eigenlijk eerder een korte- tot middellangetermijnbelegger was. Buffett is bij uitstek een langetermijnbelegger.

We weten niet wie de term voor het eerst gebruikte, mogelijk was het nog niet zo lang geleden Mohnish Pabrai, die stelde: “don’t sell your compounders”. Of m.a.w., verkoop de aandelen van bedrijven die jaar na jaar blijven groeien, niet. Houd ze bij, ook wanneer ze hun faire waarde hebben bereikt, soms zelfs wanneer ze overgewaardeerd zijn. Dat deed Buffett vaak en ligt niet in het verlengde van Grahams stijl.

Nog een verschil is dat Graham niet graag ver in de toekomst keek, want die was voor hem onvoorspelbaar. Om aandelen te waarderen, gebruikte hij eenvoudige formules die bijvoorbeeld met de gemiddelde winst per aandeel van de afgelopen jaren rekening hield. Of met balanscijfers.

Voor Buffett is de waarde van een aandeel de som van de toekomstige cash die het bedrijf zal produceren, verdisconteert naar het heden. Dat is een andere zienswijze dan die van Graham.

Welke methode gebruiken?

Nu kan u zich de vraag stellen of we volgens de methode van Graham of de methode van Buffett moeten beleggen. Wel, beide methodes kunnen gebruikt worden en beide methodes kunnen bevredigende resultaten opleveren.

Feit is wel dat de methode van Graham vroeger wellicht makkelijker toepasbaar was. Vandaag is er dermate veel informatie binnen een paar seconden voor iedereen raadpleegbaar, dat beurskoersen veel sneller die informatie weerspiegelen (wat nog niet betekent dat dit altijd op de meeste efficiënte manier gebeurt).

Beleggers kijken daarbij voortdurend naar de zeer korte termijn en hier brengt de methode van Buffett soelaas. Die kijkt immers, en in tegenstelling tot die van Graham, ver vooruit en gaat op zoek naar goede bedrijven die over pakweg tien of zelfs twintig jaar nog altijd goede bedrijven zullen zijn.

Graham had ook niet de ambitie om met zijn methode schatrijk te worden. Buffett koesterde die ambitie op erg jonge leeftijd wél en net de aanpassingen die hij deed aan Grahams methode maakten mogelijk om ten eerste betere rendementen te halen en ten tweede, en vooral, om met die aangepaste methode een portefeuille te kunnen samenstellen die toeliet om tot enorme proporties uit te groeien.

Bij het Value Rapport stellen we zowel aandelen voor die geselecteerd worden op basis van wat Graham ons leerde, als aandelen die geselecteerd worden op basis van wat Buffett ons leerde. Hoewel we ons niet willen en zeker niet kunnen vergelijken met Warren Buffett, hebben we wel een voorkeur om diens methode boven die van Benjamin Graham te gebruiken.